El regreso al crédito externo reaviva el debate sobre el dólar y la confianza en el plan Mile

• Cada emisión de un bono cuenta una historia; el último bono en pesos refleja la confianza externa en un país que busca estabilizarse.
  
• El bono presenta una tasa de 29.5% anual, más alta de lo esperado, lo que genera polémica en el mercado.
  
• Se considera que el bono a cinco años deberá analizarse como si fuera a dos, dado el riesgo de un cambio político.
  
• La tasa de interés sugiere expectativas de devaluación del peso, contradiciendo la narrativa oficial de apreciación.
  
• La devaluación implícita se estima en un 19% anual, lo que lleva a pronósticos de un dólar muy por encima del actual.
  
• La reacción del mercado tras la emisión fue un aumento en el dólar mayorista y la curva de futuros.
  
• Algunos analistas muestran desconfianza en las bases del modelo económico actual, cuestionando la supuesta "no emisión monetaria".
  
• El debate sobre la situación económica se intensifica a medida que llegan malas noticias sobre el comercio exterior y precios globales.

Como suele decirse en el mundo financiero, cada bono cuenta una historia. Y el nuevo bono en pesos emitido por el Gobierno argentino para atraer a inversores extranjeros no fue la excepción: busca narrar el retorno de un país a la estabilidad y la recuperación de la confianza internacional. Sin embargo, la recepción del mercado sugiere que muchos ven otro relato: el de una economía que aún inspira dudas, con inversores que se cubren ante una posible devaluación.

El bono, emitido con una tasa nominal anual del 29,5%, sorprendió incluso a los analistas más escépticos. Muchos esperaban un rendimiento más bajo, especialmente considerando que el instrumento incluye una cláusula de "put" —es decir, la opción de recompra por parte del Tesoro— a dos años, justo antes del fin del mandato presidencial de Javier Milei. Esta opción, en la práctica, convierte al bono de cinco años en un compromiso de dos años con posibilidad de extensión, algo que varios economistas creen improbable si cambia el signo político en la Casa Rosada.

Alto costo, alto riesgo

El costo de acceder nuevamente al crédito externo generó controversia inmediata. La tasa fue considerada excesiva, sobre todo frente a una inflación proyectada del 24% anual, según la encuesta REM del Banco Central. Esto implica un rendimiento real que muchos consideran desproporcionado, especialmente al considerar el impacto fiscal: ya en noviembre se deben pagar intereses por $160 millones, cinco veces más que los intereses devengados en marzo.

La pregunta que surgió rápidamente en los círculos financieros fue: ¿se está descontando una devaluación? Varios analistas sostienen que sí. Aunque el bono se paga en pesos, los inversores evalúan su rentabilidad en dólares. Y para que una tasa del 29,5% tenga sentido, el tipo de cambio debería ajustarse. Según estimaciones, la devaluación implícita es del 19% anual, lo que llevaría al dólar oficial a ubicarse en torno a $1.380 dentro de un año, una cifra cercana a las proyecciones del mercado.

Furiase reconoce: la tasa refleja la desconfianza

Incluso desde el oficialismo hubo señales de cierta decepción. Federico Furiase, asesor clave del equipo económico, admitió que la tasa refleja un pedido de cobertura elevado ante los fundamentos actuales. No obstante, justificó que está en línea con el rendimiento de bonos en dólares —como el AL30 o el GD30— y con la curva de bonos ajustados por inflación (CER).

Furiase destacó los avances del Gobierno en materia de superávit fiscal, disciplina monetaria y recapitalización del BCRA, pero reconoció que los inversores no terminan de creer en la sostenibilidad de estos logros.

El fantasma de 2018 y las dudas persistentes

La comparación con el fallido bono en pesos de 2018 —emitido por Luis "Toto" Caputo durante la gestión de Mauricio Macri— es inevitable. Aquella emisión terminó en pérdidas históricas para fondos de Wall Street. Por eso, muchos analistas no creen que los inversores apuesten realmente a un horizonte de cinco años.

A esto se suman nuevos elementos que alimentan el escepticismo. El ancla monetaria —uno de los pilares del programa económico— está bajo cuestionamiento, dado que la "base amplia" monetaria supera en $11 billones su techo anterior. Además, el frente externo luce frágil: el comercio internacional muestra cifras peores de lo previsto y el precio del petróleo, una de las esperanzas de recuperación, continúa a la baja.

¿Otra historia que termina mal?

El Gobierno busca diferenciarse del pasado, insistiendo en que esta vez hay fundamentos sólidos que evitarán una nueva crisis de deuda. Sin embargo, el mercado parece pedir más que palabras. El rendimiento exigido por los inversores para prestarle a la Argentina sigue reflejando dudas profundas sobre la viabilidad del modelo económico y la estabilidad del tipo de cambio.

Como toda emisión, este bono cuenta una historia. Pero por ahora, el mercado parece no convencido del final feliz que propone el oficialismo.